Những khiếm khuyết có thể kể ra bao gồm tính chất sơ khai và chật hẹp của thị trường tài chính, nguồn vốn của các doanh nghiệp đa phần dựa vào tín dụng ngân hàng, môi trường kinh tế luôn tiềm ẩn nguy cơ lạm phát cao...

Mức tăng trưởng thị trường chứng khoán bình quân hơn 25% năm. 

Để bù đắp cho sự thiếu hụt nguồn vốn trung và dài hạn phục vụ phát triển kinh tế, chúng ta có thể dựa vào những nguồn lực từ bên ngoài, chủ yếu đến từ các quốc gia phát triển, bao gồm các hình thức phổ biến như phát hành trái phiếu quốc tế, tín dụng xuất khẩu (export credit), đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) và các khoản tài trợ chính thức khác.

Bên cạnh đó, chúng ta không thể không đề cập đến các nguồn lực trong nước.

Khơi mà chưa thông

Khá nhiều giải pháp chiến lược để phát triển thị trường vốn, khơi thông dòng vốn trung và dài hạn cho phát triển kinh tế đã, đang và tiếp tục được nghiên cứu và đề xuất, gần đây có thể kể dự thảo Luật Chứng khoán (sửa đổi); các đề án tái cơ cấu các định chế trung gian, tái cơ cấu các doanh nghiệp nhà nước; xây dựng và ban hành chuẩn mực kế toán Việt Nam theo chuẩn mực kế toán quốc tế; xây dựng khuôn khổ pháp lý về định mức tín nhiệm; phát triển thị trường chứng khoán phái sinh; các giải pháp đồng bộ phối hợp một cách chặt chẽ chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ.

Kết quả của các nỗ lực chính sách, đến nay chúng ta đã có hơn 1.000 doanh nghiệp niêm yết, mức tăng trưởng thị trường chứng khoán bình quân hơn 25% năm. Các dữ liệu do Bộ Tài chính công bố cho thấy, đến cuối năm 2018, giá trị vốn hóa của thị trường tài chính đã đạt 111% tổng sản phẩm trong nước (GDP), trong đó thị trường cổ phiếu đạt 71,9% GDP và thị trường trái phiếu đạt hơn 39% GDP (trái phiếu chính phủ đạt hơn 27% GDP, trái phiếu doanh nghiệp chỉ đạt 8,6% GDP).

Tuy nhiên, nguồn vốn hoạt động của các doanh nghiệp Việt Nam vẫn chủ yếu dựa vào vay mượn ngân hàng; phần lớn các doanh nghiệp vẫn khó đáp ứng được điều kiện phát hành trái phiếu; thị trường tài chính vẫn còn thiếu vắng những nhà đầu tư chuyên nghiệp mang tính chất dài hạn; tính thanh khoản của trái phiếu vẫn còn thấp. Rõ ràng, nguồn vốn trung và dài hạn mà các doanh nghiệp kỳ vọng vào thị trường vốn, đặc biệt là thị trường trái phiếu, vẫn luôn là một vấn đề xa tầm tay với.

Chúng ta dường như đã suy nghĩ quá nhiều về những chính sách, thể chế phát triển những sản phẩm, công cụ tài chính mới khả dĩ bù đắp cho sự thiếu hụt thường xuyên nguồn vốn trung, dài hạn phục vụ phát triển kinh tế. Nhưng đa phần những sáng kiến đề xuất lại nghiêng về ủng hộ tài chính bất động sản, chứ không phải cho một nền kinh tế thực nói chung. Theo thiển ý của người viết bài này, nội hàm “khơi thông” có thể liên hệ nhiều hơn, gần hơn, đặc biệt trong bối cảnh Việt Nam, với chính những gì chúng ta hiện có. Khơi thông những cái hiện có vẫn có thể tạo ra những điều mới mẻ hơn!

Dỡ rào cản cho đầu tư tư nhân phải là quyết sách

Do các yếu điểm vốn có của thị trường tài chính các nước kém và đang phát triển, vấn đề gia tăng độ sâu tài chính thường được quan tâm sâu sắc. Thế nhưng, kinh nghiệm cho thấy, gia tăng độ sâu tài chính cũng có những rủi ro của nó, nhất là khi các nhà đầu tư tổ chức lại có những động cơ và hành động ngắn hạn.

Động cơ và hành động ngoài việc xuất phát từ hành vi, còn phụ thuộc vào các yếu tố môi trường, thể chế. Ở đây đặt ra vai trò điều tiết của các thể chế chính sách công là thiết lập và thực thi các giải pháp, thường nhất là các kích thích tài chính, sao cho các luồng vốn của các nhà đầu tư tổ chức hướng nhiều hơn về các lĩnh vực đa dạng của đầu tư phát triển, chẳng hạn vào phát triển cơ sở hạ tầng.

Đến đây, chúng ta có thể liên hệ đến các tranh luận sôi nổi trên các diễn đàn trong thời gian gần đây ở Việt Nam xung quanh việc đấu thầu xây dựng các tuyến đường bộ cao tốc Bắc - Nam. Tạo cơ hội, mở rộng cửa hơn nữa cho các nhà đầu tư tổ chức tư nhân trong nước vào lĩnh vực cơ sở hạ tầng trong trường hợp này có phải chăng cũng là một phương cách khơi thông luồng vốn đầu tư dài hạn hơn cho nền kinh tế?

Nói rộng hơn, vấn đề giảm thiểu thế độc quyền, ưu tiên của các nhà đầu tư công (doanh nghiệp nhà nước) vào các lĩnh vực đầu tư phát triển kinh tế song song với việc tháo dỡ các rào cản cho các nhà đầu tư tổ chức tư nhân phải là một trong các quyết sách quan trọng trong việc khơi thông các dòng vốn đầu tư trung và dài hạn trong bối cảnh hiện nay. Kết quả khảo sát của MIGA/EIU vào năm 2012 về đầu tư tại các quốc gia đang phát triển cho thấy một trong các nguyên tắc cơ bản là phải công khai đầy đủ các điều kiện mà các nhà đầu tư công/tư phải có trong giai đoạn đấu thầu.

Mặt trái của các công cụ tài chính dài hạn

Như trên đã nói, gia tăng độ sâu tài chính luôn là mối quan tâm lớn của các nhà hoạch định chính sách kinh tế vĩ mô. Về lý thuyết, chúng ta thường có thói quen xem các “công cụ tài chính dài hạn” là đại diện cho khái niệm “đầu tư dài hạn” và cho rằng, các biến động giá trên thị trường thứ cấp thường không có nghĩa đối với người vay trên thị trường sơ cấp do họ đã chốt đủ số vốn cần thiết.

Thế nhưng, trong đời sống kinh tế, rất ít doanh nghiệp chỉ cần một lần vốn đầu tư. Những khoản đầu tư mới, bổ sung vốn lưu động, nhu cầu tái tài trợ... có khả năng làm gia tăng chi phí vốn, và do đó, tạo nên những biến động giá cả trên thị trường ngắn hạn thứ cấp, từ đó có thể gây những tổn hại nghiệm trọng cho đời sống doanh nghiệp. Bên cạnh đó, trong một thị trường thanh khoản tốt, nhà đầu tư vẫn có thể bán các công cụ dài hạn trên các thị trường thứ cấp. Điều này cho thấy, đầu tư dài hạn thông qua các công cụ dài hạn nhiều khi không hẳn đã tạo một sự phát triển kinh tế bền vững. Một lần nữa, các hành vi “ngắn hạn” có thể có những tác động không mong đợi đối với các công cụ “dài hạn”. Những câu chuyện như thế khá phổ biến trong thời gian qua thông qua biết bao thăng trầm của thị trường chứng khoán Việt Nam, nơi được kỳ vọng sẽ góp phần chủ yếu cung ứng vốn dài hạn cho nền kinh tế.

Nhà đầu tư dài hạn và tinh thần doanh nghiệp

Trở lại phân tích động cơ và hành động “ngắn hạn” của các nhà đầu tư “dài hạn”. Qua việc phân tích “mặt trái” của việc gia tăng độ sâu tài chính, đặc biệt tại các quốc gia đang phát triển, một câu hỏi đặt ra là thế nào là đầu tư dài hạn, là nhà đầu tư dài hạn?

Nhà đầu tư dài hạn là những người có ý định nắm giữ các công cụ tài chính từ 1, 3, 5 năm hay lâu hơn nữa để thực hiện các mục tiêu dài hạn của họ. Nhà đầu tư dài hạn cũng có thể được định nghĩa như những người mua và nắm giữ những tài sản kém thanh khoản. Một số quan điểm cho rằng đầu tư dài hạn được thực hiện bởi những nhà đầu tư tổ chức có đức tính “kiên nhẫn”, “dấn thân” và “cam kết”.

Trở lại hiện tình kinh tế Việt Nam, lấy nghề ngân hàng làm một ví dụ. Bao nhiêu cổ đông, các nhà đầu tư vào ngân hàng là những nhà đầu tư thực sự dài hạn? Hay một tỷ lệ không nhỏ trong đó thực ra chỉ là những nhà kinh doanh cổ phiếu ngân hàng của chính họ, hay biến ngân hàng thành những “sân trước - sân sau” cho các mục tiêu ngắn hạn. Trong hơn 30 năm qua, bao nhiêu doanh nhân Việt Nam thành đạt cho đến nay vẫn tiếp tục giữ vững là doanh nhân-nhà đầu tư dài hạn cho chính các doanh nghiệp mà họ đã gầy dựng lên? Một thực trạng và viễn cảnh đáng buồn là công chúng chứng kiến ngày càng nhiều hơn những thương hiệu nổi danh Việt Nam đã và đang lọt vào bàn tay các nhà đầu tư ngoại.

Nguồn vốn dài hạn và khả năng tạo ra nó vẫn còn đâu đó quanh chúng ta.

Theo Thời báo kinh tế Sài Gòn