Gần đây, lãi suất trúng thầu trên thị trường trái phiếu Chính phủ tăng lên, nhưng khả năng hấp thụ của thị trường vẫn ở mức thấp, theo ông, đâu là nguyên nhân?

Thị trường trái phiếu Chính phủ sơ cấp trong năm nay có diễn biến kém khả quan so với 2 năm 2016 - 2017. Từ đầu năm đến nay, tỷ lệ trúng thầu trái phiếu Chính phủ bình quân các tháng đạt dưới 50% tổng lượng gọi thầu so với con số xấp xỉ 75% của giai đoạn trước.

Các loại trái phiếu kỳ hạn dài 20 - 30 năm trúng thầu giảm phân nửa so với năm 2017, chỉ chiếm khoảng 10%. Cơ cấu nhà đầu tư tham gia cũng kém đa dạng đi rất nhiều, tập trung chủ yếu vào một vài công ty bảo hiểm, bảo hiểm xã hội, bảo hiểm tiền gửi.

Hiện tại, Kho bạc Nhà nước mới hoàn thành hơn 50% kế hoạch phát hành trái phiếu Chính phủ năm 2018 đã điều chỉnh (giảm từ 200.000 tỷ đồng xuống 175.000 tỷ đồng), trong khi chỉ còn 2 tháng sẽ kết thúc năm. Tôi cho rằng, có 2 nguyên nhân chính khiến sức cầu trên thị trường suy giảm.

Thứ nhất là về điều kiện thị trường. Trên thị trường sơ cấp, với mức lãi suất trúng thầu thấp hơn lãi suất thực tế giao dịch cùng kỳ hạn trên thị trường thứ cấp từ 0,1 - 1%, nên nhà đầu tư ưu tiên lựa chọn mua trái phiếu trên thị trường thứ cấp. Nhưng cũng không vì thế mà thị trường thứ cấp khả quan hơn.

Bằng chứng là thanh khoản giảm xuống chỉ còn quanh 2.500 tỷ đồng/phiên, bằng một nửa so với những thời điểm thanh khoản tốt. Về cơ bản, mặt bằng lãi suất trái phiếu hiện tại chưa đáp ứng được kỳ vọng của nhà đầu tư trong bối cảnh lãi suất ngân hàng vẫn đang chịu sức ép tăng.

Thứ hai là về cơ cấu nhà đầu tư. Ngân hàng thương mại vẫn đang là nhà đầu tư chủ lực trên thị trường trái phiếu Chính phủ sơ cấp (nếu không tính bảo hiểm xã hội, bảo hiểm tiền gửi) cũng như trên thị trường thứ cấp (ước khoảng 70 - 80%).

Bên cạnh mức lãi suất chưa như kỳ vọng, trong tình trạng thanh khoản của hệ thống ngân hàng bị co hẹp, cơ hội để nhóm nhà đầu tư này tham gia vào thị trường trái phiếu bị giới hạn đáng kể, kéo theo sự sụt giảm tổng cầu trên toàn thị trường.

Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) mới đây tăng lãi suất, cộng với chu kỳ tín dụng chảy mạnh vào cuối năm có khiến mặt bằng lãi suất VND tăng lên vào cuối năm?

Lãi suất VND có xu hướng tăng trở lại kể từ đầu quý III/2018 đến nay, bao gồm cả lãi suất huy động trên thị trường 1 lẫn lãi suất giao dịch trên thị trường 2. Lãi suất huy động tăng khoảng 0,1 - 0,3%/năm và lãi suất liên ngân hàng tăng khoảng 1 - 2%/năm ở các kỳ hạn.

Thị trường khá bất ngờ trước sự xoay chiều này khi so sánh với diễn biến thanh khoản dồi dào, mặt bằng lãi suất thấp (kỳ hạn từ qua đêm đến một tuần khoảng 1 - 1,5%/năm) trong nửa đầu năm nay, hay trạng thái thanh khoản giai đoạn quý III hàng năm thường khá tốt, lãi suất ổn định xét theo tính chu kỳ 6 năm gần đây (2012 - 2017).

Tuy nhiên, đặt trong bối cảnh kinh tế vĩ mô thế giới thời gian vừa qua như chiến tranh thương mại Mỹ - Trung, chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương các nước bước vào chu kỳ thắt chặt…, thì có thể nhận thấy áp lực tăng lãi suất VND đã xuất hiện và dần mạnh lên.

Tỷ giá tăng nhanh xấp xỉ 2,5% trong 3 tháng qua đã khiến khả năng huy động vốn VND của hệ thống ngân hàng thêm thách thức, trong bối cảnh hầu như không có tăng trưởng kể từ tháng 7 đến nay, chững lại quanh tỷ lệ 9% so với đầu năm.

Trong khi đó, tín dụng dù không có đột biến, nhưng vẫn tăng trưởng ở mức cao hơn so với huy động vốn, kéo theo nguồn vốn khả dụng giảm đáng kể so với thời điểm cuối quý II/2018.

Thêm vào đó, trước sức ép đến đồng thời từ hai biến số lạm phát và tỷ giá, để đảm bảo sự ổn định chung của kinh tế vĩ mô, Ngân hàng Nhà nước linh hoạt điều chỉnh chính sách tiền tệ theo hướng chặt chẽ hơn, chủ động thu hẹp cung tiền thông qua điều tiết kênh đấu thầu tín phiếu trên thị trường mở (tăng khối lượng, kỳ hạn, lãi suất phát hành tín phiếu).

Nói cách khác, từ điều kiện thị trường đến ý chí điều hành đều đã không còn thuận lợi cho duy trì mặt bằng lãi suất thấp như các năm gần đây. Do đó, bước sang quý IV/2018, gắn với các yếu tố giả định như Fed tiếp tục nâng lãi suất cơ bản lần thứ 4 trong năm và dòng chảy tín dụng trở nên sôi động hơn, thì nếu không có lượng cung vốn phù hợp, lãi suất VND sẽ chịu sức ép tiếp tục tăng.

Ở một khía cạnh khác, nếu nhìn ra các nước đang phát triển trong khu vực và trên thế giới, có thể thấy rõ rằng, mặt bằng lãi suất của Việt Nam vẫn khá ổn định, nằm trong tầm kiểm soát và định hướng của Ngân hàng Nhà nước.

Đợt tăng lãi suất vừa qua có thể xem là bước điều chỉnh cần thiết của lãi suất trên thị trường tiền tệ sau khi giảm có phần “quá đà” trước đó, tạo ra những hiện tượng chứa đựng rủi ro như chênh lệch lãi suất VND - USD liên ngân hàng ở mức âm, lãi suất trái phiếu nhiều kỳ hạn dài thậm chí thấp hơn cả mức lạm phát thực tế và kỳ vọng...

Lãi suất trên thị trường liên ngân hàng tăng 1 - 2%/năm, đường cong lãi suất trở nên thoải hơn, nhưng mức lãi suất các kỳ hạn đều nằm dưới lãi suất 4,75%/năm trên thị trường mở (OMO) của Ngân hàng Nhà nước, như lãi suất 1 tuần khoảng 3 - 3,5%/năm hay 3 tháng ở mức 4,5%/năm là khá hợp lý.

Lãi suất huy động cũng vậy, có những ngân hàng thương mại thực hiện nâng lãi suất xuất phát từ việc đã hạ và duy trì mức lãi suất khá thấp trong giai đoạn nửa đầu năm.

Với những quan sát nêu trên, mặt bằng lãi suất VND ở các phân khúc sản phẩm và thị trường nhìn chung sẽ tiếp tục chịu sức ép tăng ở các mức độ khác nhau, chủ yếu do yếu tố mang tính thị trường trong và ngoài nước… Các tín hiệu cho thấy Chính phủ đang rất quyết tâm, kiên định giữ vững sự ổn định chung của kinh tế vĩ mô và mặt bằng lãi suất. 

Ông dự báo gì về diễn biến trên thị trường trái phiếu Chính phủ từ nay đến cuối năm?

Cách tiếp cận đối với lãi suất trái phiếu Chính phủ cũng theo nguyên lý cơ bản đã đề cập như trên đối với thị trường tiền tệ, tức diễn biến sẽ được quyết định dựa trên lực lượng cung - cầu thị trường và định hướng, khả năng điều tiết của cơ quan quản lý.

Lãi suất trái phiếu Chính phủ nhìn chung vận động cùng xu hướng với các loại lãi suất khác và phản ánh nền tảng, trạng thái của nền kinh tế.

Đặc biệt, với đặc thù của thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam, các ngân hàng thương mại trong nước vẫn là nhóm nhà đầu tư chủ lực, thì hệ số tương quan giữa lãi suất trái phiếu Chính phủ và lãi suất tiền tệ lại càng cao hơn. 

Theo đó, khi lãi suất VND trên thị trường tiền tệ dịch chuyển theo chiều hướng không thuận lợi, cụ thể ở đây là đối mặt với rủi ro tăng, thì áp lực đối với lãi suất trái phiếu Chính phủ cũng khó tránh khỏi và hệ quả tiếp theo là thị trường trái phiếu Chính phủ thường diễn ra ảm đạm.

Điều này đang đặt ra thử thách đối với cơ quan quản lý. Nếu nhà quản lý có giải pháp phù hợp, kịp thời sẽ giúp thị trường vượt qua giai đoạn khó khăn.

Có thể phải tính đến phương án dự phòng là diễn biến thị trường vượt ra khỏi dự kiến như khả năng huy động vốn qua kênh trái phiếu Chính phủ hạn chế, thanh khoản giao dịch thấp, lãi suất tiếp tục tăng.

Tuy nhiên, cũng có khả năng là những lo ngại về bối cảnh quốc tế giảm xuống, qua đó giúp cân đối cung - cầu thuận lợi trở lại.

Dù vậy, với mục tiêu đặt ra là duy trì sự phát triển liên tục cho thị trường trái phiếu Chính phủ trong mọi hoàn cảnh, thì các vấn đề mà cơ quan quản lý cần tính đến và tập trung giải quyết sẽ là tạo điều kiện cho thị trường vận hành dù lãi suất tăng hay giảm, có thể phòng ngừa các loại rủi ro, thực hiện chiến lược kinh doanh khác nhau.

Đồng thời, tiếp tục thu hút, đa dạng hóa nền tảng nhà đầu tư, tạo ra cơ cấu cân đối, bền vững hơn nữa. Phát triển hệ thống sản phẩm phong phú với cấu trúc lãi suất linh hoạt, đáp ứng khẩu vị đa dạng của các nhà đầu tư.

Bên cạnh đó, cải tiến cơ chế chính sách về thủ tục hành chính, thuế, tiến hành các hoạt động quảng bá, qua đó giúp nâng cao sức hút của thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam.

Theo Đầu tư chứng khoán